管清友：央行說(shuō)“防止過(guò)度放水”意味著什么？
——民生宏觀(guān)評(píng)三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告
民生宏觀(guān)管清友（微博）、張媛、朱振鑫、牟云磊、李奇霖
1、貨幣政策仍將維持適度寬松。
①融資成本仍處高位，仍需寬松貨幣環(huán)境支持。央行雖強(qiáng)調(diào)9月貸款利率較上月下降，但仍高于二季度水平，且上浮比率上升，顯示加杠桿和維持存量杠桿的剛性需求以及銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好低迷的條件下，降融資成本非一日之功。
②盡管維持對(duì)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)判斷，但相對(duì)更加謹(jǐn)慎。對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的判斷從“復(fù)蘇”變成“分化”，刪除了“增長(zhǎng)有望加快”；對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的描述則刪除了“積極變化”。
2、“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”一以貫之，并未釋放全面降準(zhǔn)降息的信號(hào)，預(yù)計(jì)仍以結(jié)構(gòu)化寬松為主。
①總量“放水”并不是萬(wàn)能藥，而且可能帶來(lái)嚴(yán)重后遺癥。央行明確表示：“在軟約束和結(jié)構(gòu)性矛盾較為突出的環(huán)境下，貨幣政策的作用和傳導(dǎo)也會(huì)受到影響，需要兼顧和應(yīng)對(duì)的矛盾更多，既要促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行，也要防止過(guò)度“放水”固化結(jié)構(gòu)扭曲”。此外，央行特別強(qiáng)調(diào)貨幣環(huán)境要“中性適度”，也體現(xiàn)了反駁社會(huì)上全面放水預(yù)期之意圖。
②低通脹不能成為央行放水的理由。第一，央行強(qiáng)調(diào)盡管通脹數(shù)字較低，但“經(jīng)過(guò)前期較快上漲，物價(jià)絕對(duì)水平不低，居民居民對(duì)物價(jià)的感受仍較強(qiáng)，物價(jià)預(yù)期還不很穩(wěn)定”。第二，“受供給面變化，勞動(dòng)力、服務(wù)業(yè)價(jià)格存在潛在上行壓力等因素影響，物價(jià)對(duì)需求擴(kuò)張仍是比較敏感的”。
③強(qiáng)調(diào)“中性適度”和“靈活”。在下階段貨幣政策表述中，刪除了“預(yù)見(jiàn)性”，增加“靈活性”和“根據(jù)基本面變化”，顯示目前對(duì)降準(zhǔn)降息央行內(nèi)部并沒(méi)有共識(shí)，仍是邊走邊看，在基本面仍在合理區(qū)間的情況下，不會(huì)輕易降準(zhǔn)降息。
④10月以來(lái)，隨著限貸松動(dòng)細(xì)則落地，房貸利率折扣明顯增多，房貸利率應(yīng)該已經(jīng)在繼續(xù)回落，房地產(chǎn)銷(xiāo)售短期企穩(wěn)回升的跡象明顯，這將有效支撐經(jīng)濟(jì)短期回暖，如果之前在經(jīng)濟(jì)最差的時(shí)候都沒(méi)有全面寬松，現(xiàn)在全面寬松就更不合邏輯了。
3、總體看，央行仍對(duì)全面降準(zhǔn)降息的信號(hào)意義有所忌諱，創(chuàng)新政策工具仍是未來(lái)主要著力點(diǎn)。年內(nèi)可能采取的操作：繼續(xù)下調(diào)正回購(gòu)利率和PSL利率，繼續(xù)使用PSL的剩余額度等。
央行首次在貨政報(bào)告中公開(kāi)MLF和PSL操作，此前市場(chǎng)傳言的貨幣投放不是SLF，而是MLF，規(guī)模為9月5000億+10月2693億，期限均為3 個(gè)月，利率為3.5%。此外，央行還明確使用了PSL，而且在9月下調(diào)了PSL利率，這些工具將成為央行日后的重要操作工具。